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貨幣政策

貨幣「收短放長」將整固市場

胡月曉:2017年末制約資本市場上行的資金面因素將消除,通脹將成為制約市場的新關注點之一。

1月23日起,中國公開市場進入連續凈回籠模式,且回籠力度較大,截止當月末的6個操作日中,有一半時間當日凈回籠超過2000億元人民幣。比較歷史數據,顯然近期央行公開市場的操作已不是維持流動性平穩的「微調」,而是單方向的回籠。引起央行單向的回籠操作,是為了「對沖」1月25日起實施的結構性降準。

中國央行在2017年1月宣布,2018年起對符合條件金融機構實施結構性降準。筆者當時就指出,此次降準力度超越了市場預期。

首先,納入優惠準備金率的資產範圍擴大,本次降準將優惠領域擴大,並重新界定範圍為普惠金融。其次,本次定向降準分二擋,第一檔的門款較低,實際上具有普降性質。第三,優惠適用對象擴大,國有大行業也可適用定向降準政策。原先的差別準備金利率政策,並不是每次都將國有商業銀行包含在內,股份制商業銀行業也被區別對待。根據央行結構性降準的條件:凡2017年普惠金融餘額或增量佔比達到 1.5%的商業銀行,存款準備金率可在人民銀行公布的基準檔基礎上下調0.5個百分點;2017年普惠金融餘額或增量佔比達到10%的商業銀行,存款準備金率可按累進原則在第一檔基礎上再下調1個百分點。中國央行對普惠金融的界定是:單戶授信500萬元以下的小微企業貸款、個體工商戶和小微企業主經營性貸款,以及農戶生產經營、創業擔保、建檔立卡貧困人口、助學等貸款。

顯然,自結構性降準政策實施後,貨幣市場上資金緊張態勢有所緩解,指標性利率GC001(1天國債回購)也呈現了逐漸下降態勢。央行為維持貨幣市場穩中偏緊態勢,在公開市場中持續凈回收。公開市場操作和降準操作的組合,在貨幣市場構成了「收短放長」的完美組合。央行貨幣投放「收短放長」,有利於穩定貨幣預期,壓低長端利率,促進長期投資,增加經濟增長潛力。這也正是美聯儲「偏轉操作」的目的。

股市進入上台階後的整固階段

從經濟邏輯上看,在中國經濟轉型時期,緊貨幣並不構成中國股市制約因素。隨着未來投資的企穩,中國經濟穩中偏升態勢將愈加明顯,經濟穩中偏升局面將造就中國股市持續向上基礎。

受大宗商品價格回升的影響,上游企業降率先受益;在成本加成定價規律的作用下,中下遊行業企業效益也將跟隨緩慢回升。但由於個體間定價能力的差異,企業效益在整體提高的同時,個體間分化將提高,股市或因此受到擾動,市場波動或加大。

雖然2016年四季度以來大宗商品、資源價格上漲勢頭在2017年三季度末後出現放緩走平跡象,但市場預期中的因基數效應帶來的工業品價格同比增幅下降效應並沒有出現,而市場擔憂的上游價格向中下游傳導的滯後效應卻開始逐漸呈現。市場對通貨膨脹的壓力上升的預期再度上升。

2018年以來,人民幣實際升值顯著超出市場預期,並進一步推動了後續升值預期。人民幣升值預期將帶來資本流入,除非央行加碼「對沖」,未來資金面的壓力將大為緩解。

可見,2017年末制約資本市場上行的資金面因素將消除,通脹將成為制約市場的新關注點之一。

整體看,在經濟平穩、效益回升、貨幣偏緊下,金融市場運行整體穩定;房地產市場的投資屬性明顯受到壓縮,資金逐漸轉向金融市場趨勢將逐漸出現;人民幣穩中偏升方向不變;2018年股市和債市均值得期待,股市短期受效益分化影響,市場波動或加劇,但波動向上趨勢不變。

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