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萬達

萬達的「混改」

鄭志剛:當媒體關注萬達如何在「新零售」競爭中「選邊站隊」,以及它是否將「徹底退出房地產」時,我看到的卻是一場別樣的「混改」。

2018年1月29日,萬達商業與蘇寧、京東、騰訊和融創等投資者簽訂戰略投資協議,聯手打造線上線下融合的「新消費」。當一些媒體關注萬達是否在互聯網巨頭「新零售」的競爭中「選邊站隊」,而另一些媒體關注萬達是否將「徹底退出房地產」時,我卻看到的是萬達這一民企所進行的別樣「混改」。

一些讀者一定驚詫於本文的題目將「混改」和萬達聯繫在一起,因為長期以來被簡稱「混改」的混合所有制改革被認為只是國企的事。作為新一輪國企改革的突破口,今天混改在很大程度上已經成為「國企改革」的「代名詞」。它不僅頻繁出現在從中央到地方各級國資管理部門和國企日常的文山會海和連篇累牘中,而且成為高校研究機構智庫眾多學者專家在研究報告和政策建議中濫觴的關鍵詞。

被包裝、甚至神化的「混改」的實質其實就是如今萬達商業從事的「引入戰略投資者」,只不過混改更多強調的是引入民企背景的戰略投資者。應該說在國企改革四十年中的絕大多數時間,引入戰略投資者始終是國企改革的重心。我們時而強調股份制改造實現的資本社會化(例如,以「靚女先嫁」完成的部分國有企業上市),時而專註職工股份合作制的企業內部範圍內的資本社會化(例如,一段時期曾十分流行的「職工股份合作制」)。今天如火如荼進行中的國企混改又可以從民企萬達的別樣「混改」中學習到什麼呢?

首先,如何形成保障戰略投資者權益的公司治理構架?

此次騰訊和萬達的合作並非雙方的第一次合作。2014年8月29日,騰訊、百度、萬達曾宣布共同出資50億元成立萬達電子商務公司。在騰百萬項目中,由於騰訊和百度的相關意見沒有得到充分尊重。轉引媒體的語言就是,「在實際操作層面,騰訊和百度的意見沒有得到充分尊重,最終意興闌珊,選擇了放棄」。在一年半燒光之前投資的50億元後,騰訊和百度選擇退出。出資分別佔到15%的騰訊和百度提出的意見沒有得到「充分尊重」,很大程度表明,在騰百萬項目的公司治理構架上出了問題。

在新的萬達商業項目中,「蘇寧、京東、騰訊和融創在萬達商業將擁有董事會席位」。提醒讀者注意的是,騰訊、蘇寧、京東、融創四家以340億元的對價分享萬達商業14%的股權。例如,蘇寧雲商將出資95億元人民幣或者等值港幣購買萬達商業約3.91%股份。而持股3%左右擁有董事會的一個席位在股權相對集中的中國A股市場中並不多見。我們曾經觀察到在中國一些上市公司存在所謂「超額委派董事」現象(參見《從萬科董事會組織看超額委派董事現象》)。主要股東通過董事會組織過程中提名更多董事,從而形成董事會重大決策的實際影響力與其持股比例所反映的責任承擔能力「分離」。超額委派董事意味着承擔責任與享有權力的不對稱,形成一種經濟學意義上的「負外部性」。然而,在騰訊與萬達歷史上存在相應權益沒有得到有效保障的背景下,上述制度安排恰恰成為在新一輪合作下保障戰略投資者利益的一個可置信承諾。

從民企萬達「混改」到今天正在進行的國企混改,其中收穫的一個重要的經驗是:如何在公司治理制度安排上確保戰略投資者的權益,並使相關承諾變得可置信。反觀在混改中漸入佳境的國企,它們或者是把控制權部分讓渡給民企(例如浙江的「杭紹台」鐵路項目和雲南的白葯項目),或者是在董事會組織中充分體現對戰略投資者利益的保護。例如,在2017年8月完成混改的中國聯通於2018年1月24日發布的公告中,新一屆董事會規模將由過去的7人擴大到13人,百度、阿里、騰訊、京東等外部投資者將獲得6個席位的提名。在目前提名的8名非獨立董事候選人名單中,除了3位聯通高管,其餘5位均來自戰略投資者。其中李彥宏、熊曉鴿等「商業明星」有望進入聯通新一屆董事會更是成為輿論關注的一大亮點。

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