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中國經濟

中國再平衡五大要點:從高增長轉向高質量

沈明高:十九大報告傳遞的一個重要信號是,未來中國經濟增長的優勢不是速度,而是規模。一個經濟新格局正在形成,只是轉型陣痛還未到來。

未來五年,中國全面建成小康社會、跨越「中等收入陷阱」、超越美國成為世界第一大經濟體,都有可能一一實現,市場對十九大之後經濟新格局充滿期待。我們認為,近來一系列「再平衡新政」的推出表明,新格局已然在孕育中,只是陣痛還未到來。

再平衡新政

習近平總書記在十九大報告中首次提出,中國經濟已由「高速增長階段」轉向「高質量發展階段」。報告中所論述的房地產政策、供給側改革、美麗中國等,是對現有政策的進一步背書。從房地產政策急凍,到製造業去產能、金融去槓桿,再到全國金融工作會議明確提出地方政府債務終身制和國有企業去槓桿,再到最近的環保督察等,都是從供給側角度抑制低效投資、推動增長再平衡。

這些政策變化,已經預示了十九大後新的政策方向。重要的是,這些政策大都與市場預期的改革或再平衡方向一致。到目前為止,市場對「再平衡新政」關注不足或者低估,主要有兩方面的原因:第一,現有政策行政色彩濃重;第二,這些政策或是一時之選,投資者擔心當經濟再次放慢時,政策可能會反轉。

十九大報告傳遞的一個重要信號是,政策反轉的概率很小。我們認為,十九大之後,中國政府將展現政策定力,適度容忍經濟增長放慢。當然,這一判斷的一個重要前提條件是,經濟增速不會快速下滑。

對增長放慢容忍度提高

這些再平衡政策的出台對經濟增長的負面影響是預料之中的。如果這些政策方向得以持續,長期利好經濟,但短期增長將面臨一些壓力;2018年投資增速將在今年的基礎上進一步放慢,中國官方季度GDP增速或自1994年以來首次(2009年一季度除外)挑戰6.5%的關口。

總結起來,未來投資增長放慢,主要源自以下幾個方面:第一,「凍產」降低房地產市場流動性和投資價值;第二,金融去槓桿致流動性趨緊、資金成本提高;第三、供給側改革和環保督察制約產能投資;第四,地方政府債務終身制和國有企業去槓桿,致使基礎設施投資放慢,這或為下一階段經濟放慢的新特徵;第五,除上述因素之外,短期之內也存在着國有企業擠出民間投資的可能。

2016年以來,國企投資增速顯著超過非國企,呈現出少有的國進民退局面,明年民營企業能否拉抬投資增速對穩增長至關重要。然而,在產業層面上,大量國有企業佔據製造業的上游,控制着能源、金融等中間服務與中間產品,抬高中下游非國有企業的成本。近期數據表明,上游製造業企業的利潤份額自2016年初開始回升,而下游企業的利潤份額卻不斷被蠶食。除非中下游製造業能夠將成本轉嫁給下游或消費者,否則民營企業投資動力不足。

政策減法的兩個直接結果是,明年增長放慢、價格上升,即滯脹或類滯脹。具體而言,伴隨着經濟放慢,PPI回落但CPI上升。PPI增速相對於CPI回落,主要是由於環保去產能帶來的上游產品價格上漲,可能不敵中下游對上游需求的下降導致的價格回落。未來CPI升高主要有兩方面的原因:其一,PPI通脹部分向下游傳導;其二,環保去產能推動中下游產品漲價。

由於存在着產能過剩,歷史上PPI對非食品CPI的傳導一直很弱。這次在去產能的大背景下,傳導效應或有所改善,年底前簽訂明年供貨合同,將體現漲價幅度。現有的數據顯示,進口價格指數與PPI高度相關。進口價格指數於2017年2月達到13.9%,為2011年10月以來的新高,最近進口價格指數已下跌至8月的6.4%,這或許意味着全球再通脹交易已經接近尾聲,PPI明年將繼續放慢。

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