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去槓桿下債市觀察

基金新規對債市影響幾何?

蔡浩:近兩日債市收益率上行緣於市場對基金新規做出的自發調整,隨後是部分中小機構交易盤止損行為,但上行空間有限。

【編者按】今年以來,債市的調整深度已經超過2013年去槓桿(6月開始)所引發的債市調整,未來中國債市將走向何方?為此,FT中文網推出「去槓桿下債市觀察」系列文章,也歡迎廣大讀者參與討論和交流。本文是該系列文章第六篇。編輯事宜請聯絡tao.feng@ftchinese.com。

本周伊始,雖然央行延續了在公開市場凈回籠的操作,但受財政支出加大的利好影響,金融體系流動性較為充裕。再加之周末朝核問題新一輪發酵對地緣政治的影響,從資金面和避險情緒角度來看,都應對債市形成利好。然而實際情況卻是,債市收益率連續兩天顯著上行,10年國債收益率估值較上周末上行3個bp,其中一隻活躍券種一度逼近3.7%的上半年高位,10年國開債估值上行5bp,其中一隻活躍券種一度逼近4.40%。其餘各品種利率債和信用債收益率也隨之上行,只有短融的估值逆勢而下。從筆者的調研分析來看,這波收益率上行的原因起初是部分市場機構對上周末發布的公募基金流動性新規所做出的自發調整,而後則是情緒推動下的部分中小機構交易盤止損行為,債市收益率趨勢性上行空間有限。

今年7月,貨幣基金規模迅猛上漲了7500億人民幣,一個月的增量就已經接近上半年8200億左右的增幅。監管機構官員、業界高管隨後紛紛發聲,呼籲警惕貨幣基金過度膨脹背後的流動性風險隱患,避免以公募基金之名,行銀行功能之實。於是,9月1日,中國證監會對外公告,《公開募集開放式證券投資基金流動性風險管理規定》(以下簡稱「基金新規」)在徵求意見半年後正式發布,給近來規模大幅上漲的貨幣基金降溫,以避免潛在的流動性風險。

「基金新規」主要從限制基金投資範圍和比例、基金投資者集中度限制(針對定製基金)、協議式回購質押品資質限制、控制貨幣基金規模等幾大方面進行了具體規定,監管要求明顯提高,其中部分條款的規定對金融體系流動性和債市走勢都存在一定的影響。

從限制基金投資範圍和比例來看,「基金新規」第32條規定,單只貨幣市場基金主動投資於流動性受限資產的市值合計不得超過該基金資產凈值的 10%。而在第40條里對流動性受限資產進行了釋義,主要指10個交易日以上的逆回購和銀行定期存款(包括含提前支取協議條件的存款)等。其帶來的影響則是,基金未來投資銀行存款時將只能選擇協議活期存款,而活期存款收益率較低,勢必將引起一輪銀行吸納非銀負債和基金投資銀行存款間的定價博弈,流動性短期或受影響,長期來看呈中性。

第33條規定,貨幣市場基金投資於主體信用評級低於AAA的機構發行的金融工具占基金資產凈值的比例合計不得超過10%,其中單一機構發行的金融工具占基金資產凈值的比例合計不得超過2%,投資主體信用評級低於AA+的銀行存款和存單需經董事會審議。這就顯著提高了貨幣基金投資資產的資質要求,對AA+評級的同業存單限制很大,而AA+以下評級的存單(存款)則基本被排除在了投資範圍以外。目前AA+的存單市場存量大概在1.5兆左右,這對AA+評級的中小銀行的同業負債融資(流動性管理)能力勢必會產生一些負面影響。第34條規定,貨幣基金投資同一商業銀行的銀行存款及其發行的同業存單與債券,不得超過該商業銀行最近一個季度末凈資產的10%。這條本意是加強貨幣基金對銀行存款和存單投資的分散性,短期對同業存單發行規模較大的銀行都會產生影響,新發存單需要對接更多家基金進行配置,操作難度加大,但對流動性本質而言應無太大影響。

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