登錄×
電子郵件/用戶名
密碼
記住我

為您推薦

新興市場

警惕新興市場的信貸風險

瑞銀投資銀行巴韋賈:新興市場企業約35%的已發行債券是由政府參股或全資所有的企業發行,但政府為企業推遲困境時,自己的信用風險可能會上升。

今年,資產價格起起落落的幅度超過以前,但新興市場不太可能處於長期拐點。

在由市場情緒驅動的噪音之下,人們能夠聽到分貝越來越高的新興市場槓桿增加的聲音,其中大部分槓桿來自企業部門。然而,新興市場企業信貸的表現一直優於美國的高收益債券。能源在新興市場企業基準指數中的地位更為突出,這令其優異表現顯得更為耐人尋味。

一些人認為,多數新興市場企業信貸為投資級這一事實可以解釋這種相對的韌性。然而,評級不再像以前那樣是一種讓人放心的指標;我們的信貸模型RiskMetrics顯示,新興市場評級被下調幾個等級的過程只是剛剛開始。

新興市場企業一直能夠避免重大危機的真正原因是,約35%的已發行債券是由政府參股或全資所有的企業發行。在仍面臨壓力(儘管油價溫和反彈)的能源領域,政府持股比例接近70%。在新興市場投資圈子裡,「主權國家不會讓準主權債券違約」是老生常談,而且很有可能說的是對的。然而,即便政府可以延遲一些公司的痛苦,它們的介入也使得痛苦從信貸傳導至其他資產。

在美國,能源行業今年的違約率預計將升至11%,這是過度投資的可怕寫照。但不管這種痛苦有多麼劇烈,它也不會嚴重影響醫療、日常消費品和科技等領域。除能源和原材料行業之外行業的違約率低於長期均值。鑒於高收益債券息差與政府債券收益率之間的強負相關性,有人可能會主張,在能源企業面臨壓力之際,一般非能源企業的權益成本會下滑。

新興市場並非如此。在很多主權國家因經濟增長持續疲弱已面臨財政壓力之際,狀況不佳的公共部門企業可能會影響到主權資產負債表。當新興市場政府抑制企業困境加劇時,它們自己的信用風險可能會上升,這將推高它們所發債券的收益率。接著所有企業的權益成本都會上升,甚至那些基本面良好、處於與困境企業毫不相干的行業的企業也會如此。

人們達成的一種共識是,與發達市場相比,處於低位的公共部門債務比率將令新興市場政府得以在長時間內保持非常慷慨的財政姿態。然而,新興市場實力較弱的機構、根基較淺的市場以及欠發達的債務解決機制,使得將其與發達經濟體的公共部門債務進行類比是站不住腳的。從歷史上來說,新興市場國家曾在政府和私營部門槓桿水平遠低於發達市場的情況下陷入危機。

加劇新興市場企業債券與主權債券之間危機循環的一個環節是金融業,該行業恰恰也是新興市場硬通貨債券的最大發行者。儘管新興市場私營部門的債務償還比率高於發達市場,但新興市場的不良貸款周期尚未完全展開。這是因為直到最近,國外和國內投資者都一直樂意對到期債務展期。但在新興市場再融資需求上升之際,不斷上升的槓桿和全球資本機會成本的升高正削弱投資者的興趣。

新興市場股市發出了很多警示信號,新興市場股市對企業能否從母公司快速獲得資金不那麼感興趣,而是更多關注它們創造利潤的能力。國有企業(尤其是金融機構)的表現多年來一直遜於大盤指數。儘管槓桿上升,但股本回報率下滑,這是對新興市場企業管理層的詛咒。國有企業一直處於核心。迄今為止,新興市場股市投資者不得不應對微薄的企業盈利和較低的股本回報率。由於企業債券會影響主權債券,他們可能還不得不擔心權益成本上升。

新興市場企業信貸的痛苦將延遲出現,但它所需要的可能不僅僅是割肉。連帶損失的範圍會更廣,而且持續的時間可能超過發達市場。

本文作者是瑞銀投資銀行(UBS Investment Bank)新興市場策略主管

譯者/梁艷裳

版權聲明:本文版權歸FT中文網所有,未經允許任何單位或個人不得轉載,複製或以任何其他方式使用本文全部或部分,侵權必究。

讀者評論

FT中文網歡迎讀者發表評論,部分評論會被選進《讀者有話說》欄目。我們保留編輯與出版的權利。
用戶名
密碼
設置字號×
最小
較小
默認
較大
最大
分享×