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量化寬鬆

分析:量化寬鬆的負面影響開始顯現

央行通過量化寬鬆來推高金融資產價格的政策一度頗為成功,但這種成功似乎就快到頭了。隨著資產價格膨脹發生逆轉,量化寬鬆政策的負面影響將表現得更為明顯。

在本•伯南克(Ben Bernanke)近期現身香港前,一位關注他的人士曾表示,人們應當詢問這位美聯儲(Fed)前主席的,不是量化寬鬆(QE)的成本,而是該政策的影響。

多年來,央行官員們一直不願承認,非常規貨幣政策也是有成本的。但是,隨著發達市場由於央行措施而更深地跌入未知的金融境地,這些政策的缺點開始顯露出來。

負面影響將表現得更為明顯。這是因為,隨著資產價格膨脹——央行政策的主要後果——發生逆轉,資本運作將失去效果,收益率曲線將變得平緩。

突然間,央行官員通過非常規貨幣政策推高金融資產價格的成功似乎將走到終點。那些政策對促進實體經濟上行作用甚微,因為多數公司主要是用錢來回購股票,而不是投資於產能。比如,在美國,經濟增長率向上從未突破2%至2.5%的區間,去年第四季度還降至不足1%。非常規貨幣政策對實體經濟下行的影響將更大。

上周,日本央行(BoJ)祭出的負利率政策,紐約聯儲(New York Fed)主席比爾•達德利(Bill Dudley)的鴿派言論,加上伯南克繼任者珍妮特•耶倫(Janet Yellen)的表態,都讓市場感到緊張而不是安心。

私人股本公司的股價下跌,最能讓人看出量化寬鬆在多大程度上喪失了效果。說起從量化寬鬆中得到的好處,可以說過去幾年裡沒有哪個投資者群體比這些大型另類投資公司得到的更多。它們可以以廉價的債務為收購交易提供資金,在不斷上漲的股市中減持投資標的公司的股權,並根據同類上市公司的價值,標高它們私人持有的投資標的公司的估值。如今,這些理想的條件開始發生逆轉。

正因如此,上周阿波羅全球管理公司(Apollo Global Management)和凱雷(Carlyle)表示,計劃首次運用金融工程來回購自己的股票。它們或許動作太遲了。「股票回購熱潮已經見頂,」中信證券(Citic Securities)旗下里昂證券(CLSA)的策略師克里斯托弗•伍德(Christopher Wood)指出。他給出的理由是,「標普500回購指數(S&P 500 Buyback Index)的表現比標普500指數(S&P 500 Index)本身差得多」。他補充稱:「股票市場一直在忽略公司利潤率和盈利能力惡化的明顯證據,這是一種由股票回購助長的欺騙。」

與此同時,在最近的一次財報電話會議上,黑石(Blackstone)的蘇世民(Steve Schwarzman)用大量時間向投資者吹噓黑石股票的股息率(截至會議當日的1月28日為11%)和價值。「現在你們買黑石股票相當於在享受折扣價,」這個總在推銷自己公司的人說。

在我們當前所處的世界中,收益率曲線正變得平緩,舉債的需求很小,除非是為了去搞資本運作。上周,充斥媒體頭條的故事都是銀行在這樣一個世界裡不容易賺錢。但是,這個世界將讓其他金融機構處於更艱難的境地,尤其是那些出售擔保投資合同的保險公司。此外,儲戶在銀行賺到的利息還會更少。

在美國大選年,美聯儲看來不太可能回到購買更多證券的老套路上,因為這樣的政策在一定程度上加劇了收入不平等。美聯儲如果像許多其他發達國家那樣實行負利率政策的話,甚至會帶來更大風險,因為負利率政策會對龐大的貨幣市場基金產生何種影響還是個未知數。

「目前美國離考慮負利率政策還很遠,」摩根大通(JPMorgan)經濟學家在一份報告中得出結論。「然而,如果衰退風險變成現實,那麼提供新的實質性政策支持的必要性,很可能會把美聯儲推向負利率政策。」

然而,伍德指出,令人不安的是,美聯儲最近的壓力測試恰恰包括了上述情景。

同時,摩根大通上周預測,日本央行和歐洲央行(ECB)可能會加大寬鬆力度。這是一個奇怪的世界,非常規貨幣政策的失敗反而導致這種政策加碼而不是減碼。未來的局面將會更糟糕。

譯者/邢嵬

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