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房地產

亞太新發高收益債券供應前景不妙

去年,亞洲表現最好的高收益債券就是中國房地產開發商發行的離岸債券。但隨著中國政府允許開發商到國內交易所債市發債、以降低其背負的匯率風險和借貸成本,今年離岸債券發行量將受到抑制。

去年,媒體對中國房地產業的報導幾乎都是負面的。債務高企、「鬼城」里未售掉的公寓、一次引起轟動的違約以及匯率風險加劇,全都困擾著中國房地產業。不過,2015年亞洲表現最好的高收益債券就是中國房地產開發商發行的離岸債券,比亞洲其他高收益債券的表現好出一大截。

這一反常現象背後的故事,揭示出中國政府在如何尋求降低國內開發商的財務風險。這也預示著今年亞太地區新發高收益債券的供應前景可能不妙。

根據固定收益產品投資服務機構SC Lowy的研究,去年中國房地產企業高收益債券的平均回報率為20.2%,高於2014年的4.5%。

SC Lowy的研究顯示,與此形成對比的是,印度高收益債券的平均回報率為-8.8%,印尼的為-0.3%,中國工業企業的為-4.7%。表現僅次於中國房企高收益債券的是菲律賓高收益債券,去年的回報率為6.3%。

在中國政府的監管政策出現180度大轉彎之後,中國房地產開發商離岸高收益債券的命運出現了改善。受房地產企業佳兆業(Kaisa)離岸債券違約一事刺激,中國政府去年6月允許房地產開發商到國內交易所債券市場(EBM)發行債券,實施了6年的禁入令解除了。

這導致房地產開發商在中國內地市場發行大量債券,加強了融資管道,並得以提前贖回離岸債券。此外,在上海發行的債券的票面利率遠遠低於在香港發行的美元債,從而幫助開發商減輕了利息負擔。

多個因素的共同影響快速推高了離岸債券的價格,提振了資本回報。

「(中國房地產開發商的)財務風險已減輕,因為外匯風險和借貸成本都降低了,」信用評級機構惠譽評級(Fitch Ratings)駐香港的董事卡萊•皮萊(Kalai Pillay)表示。

能夠以人民幣相對廉價地融入資金頗有吸引力,中國內地房地產開發商對此非常歡迎。中國數據提供商萬得(Wind)的數據顯示,去年中國內地開發商發行的在岸債券總額為7030億元人民幣(合1070億美元),高於2014年的2620億元人民幣。

增量主要來自於去年6月起在交易所債券市場發行的3943億元人民幣債券,其餘部分來自在銀行間債市發債(銀行間債市此前就未對開發商關上大門)。

從恆大地產(Evergrande Real Estate Group)身上,就可以看出監管政策變化為開發商節約了多少成本。該公司去年6月發行的50億元人民幣5年期在岸債券的票面利率僅為5.38%,而它去年2月在離岸市場發行的美元債的利率為12%。

「中國向開發商開放在岸債券市場,對離岸亞太高收益債券市場格局的衝擊是巨大的,」SC Lowy債券資本市場主管弗洛里安•施密特(Florian Schmidt)表示。

「隨著(新的債券發行)枯竭,尋找資產的投資者壓低了收益率,這促使開發商對它們利率最高的債券行使認購期權,」施密特補充道。認購期權使得債券發行方能夠在債券到期前贖回債券。

信用評級機構標普(Standard & Poor's)編製的數據顯示,過去一年,有至少12家獲得評級的開發商已全部或部分贖回了總額40億美元的離岸債券。這些贖回所用的資金,主要是通過在中國內地發行人民幣債券籌集來的。

分析師表示,中國向房地產開發商開放交易所債券市場的舉措,今年很可能會對離岸債券發行量再次形成抑制,但肯定不會把離岸發行斬盡殺絕。分析師表示,隨著開發商達到在岸債券發行額度上限(凈資產的40%)時,它們會再度轉向離岸債券市場。

「我們認為,2016年房地產開發商將繼續發行美元債,但發行量將大大低於2015年,」標普駐香港董事總經理李國宜(Christopher Lee)表示。

過去3個月,已有3家內地開發商發行了離岸美元債——寶龍地產(Powerlong)、碧桂園(Country Garden)和恆大。

譯者/邢嵬

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