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投資者

投資者的三個悲劇性錯誤

哈福德:跑不贏大盤,不能只埋怨華爾街太狡猾

翻閱這份令人敬畏的報紙,你經常會看到談及特定領域投資走勢的文章:黃金上漲,原油下跌,而標普500指數(S&P 500)橫盤。

然而,雖然所有這些文章可能有一些啟發意義,但此類報導掩蓋了我們所稱的「投資者悲劇」:典型投資者的投資表現遠遠不如典型投資領域的整體表現。

這不只是因為錢全被華爾街和倫敦金融城(City of London)賺走了,儘管這肯定是原因之一。(1940年,作家弗雷德•施韋德(Fred Schwed)在《客戶的遊艇在哪兒?》(Where Are the Customers' Yachts?)一書中,邀我們就所有經紀人和銀行家挨著曼哈頓下城停泊的遊艇展開思考。)

不,如果投資者的悲劇全都是其他人的錯誤造成的,那它就算不上什麼悲劇。唉,並非是造化弄人,而是我們自己的錯誤:我們沒有跑贏市場,是因為我們犯錯了。

我們的第一個悲劇性錯誤是,過於頻繁地買賣。2000年,布拉德•巴貝爾(Brad Barber)和特倫斯•奧迪恩(Terrance Odean)研究了在一家大型折扣經紀商開戶的6.5萬名散戶投資者的交易行為。巴貝爾和奧迪恩研究的是上世紀90年代初(投資者的幸福時期),發現儘管反映美國股市的一項指數在一年內上漲了17.9%,但交易最為活躍的投資者同期收益率僅為11.4%——經過若干年的複合計算之後,這一本已巨大的差距還會急劇拉大。

頻繁交易的投資者支付足以侵蝕他們投資業績的交易成本,卻未能提高他們的基礎投資表現。典型投資者交易次數較少,每年跑輸大盤1.5%——這已經是不小的差距了。幾乎不交易的投資者的投資回報與市場一致。

第二個悲劇性錯誤是,我們往往會高買低賣。抱歉下面說的有點偏技術,但它說明了,投資遊戲的目的可不是要高買低賣。

投資者自我欺騙的過程是這樣的。你投入股市1萬美元。市場很快上漲一倍,你有了2萬美元。事情這麼順利讓你如此開心,於是加倍投資,又投入2萬美元。現在市場跌回最初的水平。你痛定思痛,將股票賣掉一半,獲得1萬美元現金。市場很快再次翻倍,這樣你在總計投資3萬美元之後,有1萬美元現金和2萬美元的股票。市場在經歷過山車式的震蕩後上漲了100%,但不知怎麼的,你1分錢也沒賺到。

2007年,伊利亞•迪切夫(Ilia Dichev)在《美國經濟評論》(American Economic Review)上發表了關於此類行為最具影響力的研究報告。現在任教於埃默瑞大學(Emory University)的迪切夫發現,這類行為的「美元加權」收益率比「買入並持有」策略獲得的收益率低幾個百分點:市場在只有很少的人交易的時候會表現更好。後來有許多人對這種趨勢進行了研究,儘管並非所有研究都得出同樣悲觀的結論,但確實有許多研究得出了類似的結論。

從投資心理學的研究來看,迪切夫的工作很有意義。最近獲得諾貝爾經濟學獎的羅伯特•席勒(Robert Shiller)發現,股市趨於向長期均值回歸。當市場開始繁榮時,崩盤已為時不遠,反之亦然。

與此同時,斯特凡•內格爾(Stefan Nagel)和烏而里克•馬爾門迪爾(Ulrike Malmendier)發現,我們在性格形成時期獲得的股市回報率會影響一生的投資行為。一場極糟糕的熊市嚇跑了一代年輕投資者,雖然現在出現了買入機會。

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