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中國經濟

解決債務問題 中國須用苦藥

美國華裔學者裴敏欣:李克強在人大記者會上承認金融產品違約難以避免,可能說明中國政府已決定在現階段承受一定的劇痛,以防未來災難降臨。但這只是朝正確的方向邁出了一小步。中國政府必須展現更大決心,以恢復金融領域的穩定性。

中國領導人終於承認了已經在市場上流傳了一段時間的說法:中國發生債務違約幾乎是不可避免的,違約規模或許還不小。日前在記者會上回答有關金融產品違約的問題時,中國總理李克強承認「個別情況難以避免」。

李克強認為只會出現「個別違約情況」,這種樂觀看法大概沒有多少人贊同。不過,他公開指出信貸產品投資者可能要蒙受損失,這顯示出中國政府可能已準備面對一直以來依賴信貸驅動的投資支撐經濟增長的後果。過去5年里,信貸平均每年增長20%,增幅是同期經濟增長率的兩倍以上。2008年至今,新增信貸高達14兆美元。大部分貸款被用於基礎設施、房地產和廠房等固定資產建設。

遺憾的是,這些投資中很大一部分(無法給出確切數值)被浪費在投機性房地產項目、無用的基礎設施以及建設過剩的製造業產能上。更糟糕的是,金融監管力度不足,使得信譽可疑的借款人得以享用彷彿源源不斷的貸款。

隨着中國宏觀經濟環境變差,一個惡性循環由此形成。經濟增長放緩延長了產能過剩問題的持續時間,壓低了吸引大量投機性資金的產品(如煤炭和鋼鐵)的價格,並摧毀了基於經濟繼續快速增長的樂觀假設而上馬的項目的盈利性。眼下,清算的日子到了。中國政府有兩個選擇,兩個都不愉快:一是承認明顯的事實,開始推動去槓桿,降低信貸投放規模,並允許債務人在無力償債時違約;二是繼續提供更多貸款支持「殭屍借款人」(zombie borrower,指多次未及時償債、壞帳風險很高的債務人——譯者注)。

如果選擇後一種做法,中國經濟表面上或許還可以維持一、兩年平靜,但這種平靜帶有欺騙性。當危機不可避免地到來時,那將是一場災難。據惠譽評級(Fitch Ratings)估計,按照目前的信貸增長速度,中國債務與國內生產總值(GDP)之比到2017年將超過270%,僅應償付利息與GDP之比就會達到20%。

李克強在記者會上的言論顯示,中國政府可能已經決定在現階段承受一定的劇痛,以防未來災難降臨。如果真的是這樣,我們應當讚揚中國領導人的勇氣。不過,李克強及其同僚要調整存在嚴重債務問題的中國經濟將遇到一些重大困難,尤其突出的是以下四點。

首先,中國政府開始不願繼續無差別地提供紓困,這或許會產生意外後果,挫傷投資者對大量借款人償債能力的信心。結果可能會引發一輪信貸緊縮,從而導致大批違約事件發生,這將是政府不願看到的。

沒有了政府的隱性擔保,放貸機構投放新貸款或對舊貸款進行展期的意願將減弱。這幾乎肯定會迫使大量債務人違約——其中一些債務人可能已制定了可行的方案,最終會有能力償債。即便是相對健康的債務人也很可能遭到衝擊。

其次,中國許多債務合同是由第三方擔保的。如果一名債務人無法履約,可能引發一系列違約,因為為違約債務人提供擔保的實體本身可能也跟着無法履行償債義務。系統性風險可能遠超中國當局的設想,並且可能出自金融體系中的一些令人意想不到的角落。接踵而至的衝擊可能嚴重損害實體經濟。

第三,確定應該讓哪些債務人違約,將不可避免地是一個帶有政治色彩的任務。目前中國在破產、重組和清算方面缺乏基於市場的機制和流程。政府官員將決定該對哪些債務人實施紓困,該讓哪些倒下。可想而知,這個過程將受到政治因素的左右,最終存活下來的債務人不是那些最應該被救助的,而是那些關係最硬的。

最後,通過違約和信貸緊縮的形式在中國經濟中樹立金融紀律,將使得中國政府更難實現2014年經濟增長7.5%的目標。為增強市場對政府改革決心的信任,中國政府必須考慮放棄這種人為設定的目標,這樣他們才會有更大的自由來實施痛苦的金融改革。

李克強對貸款違約問題的坦率回答只是朝正確的方向邁出了一小步。中國政府必須展現更大決心,以恢復金融領域的穩定性。

本文作者是美國克萊蒙特-麥肯納學院(Claremont McKenna College)政治學教授

譯者/闌天

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